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QE效用会在10年内逐步消散?美联储解读缩表冲击

2017年04月21日 13:59中金网
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摘要:4月份以来有关美联储缩表的讨论出现在各大媒体,美联储官网近日发布了题为“联邦储备证券持有对长期利率的影响”的研究文章,对联储持有国债及MBS对长期利率造成的影响进行了分析。结论认为,QE与OT的效用会在10年内逐步消散。

  04月21日讯,今年三月的FOMC会议,美联储宣布将联邦基金利率目标区间提升25bp至0.75%-1%的水平。除加息外,美联储还将减少资产负债表规模事宜提上日程。高盛在其报告中指出,缩表的总效果将等同于3-4次的加息。

  与此同时,美联储官网近日发布了题为“联邦储备证券持有对长期利率的影响”的研究文章,对联储持有国债及MBS对长期利率造成的影响进行了分析。结论认为,QE与OT的效用会在10年内逐步消散。

  文章首先回顾了QE(买入证券)以及OT(扩展持有证券的久期)对利率的影响,并指出联储是通过降低公众持有的国债以及MBS量来施加对利率的向下压力的。其中,着重观察了对期限溢价造成的影响。

  模型表明,美联储的QE以及OT政策累积导致十年期国债收益率降低了100个基点的期限溢价。到2017年底,期限溢价的影响将被维持在85个基点(也就是说期限溢价上升了15个基点)。

  期限溢价的略微收窄反映了联储投资组合内资产平均久期的下降,这也意味着终止再投资计划离我们越来越近。

  投资组合再平衡渠道

  众所周知,中央银行的资产购买(QE,LSAP)可以通过各种渠道影响金融状况和更广泛的经济环境。它们可以改善金融市场的运作,特别是在压力时期,这可能会导致部分行业的信贷状况有所缓和

  他们可以降低投资者对未来联邦基金利率路径的预期,表明中央银行打算采取比以前更多的宽松政策立场,这可能导致长期实际利率的下行压力。此外,通过减少对通货紧缩的担忧,可以增加家庭和商业信心。

  不过文章更专注于另一政策渠道:投资组合再平衡渠道。由于不同类别的金融资产不太可能成为投资者投资组合中的完美替代资产(由于交易成本,信息成本,监管限制等),因此,当投资者可以买入的各种资产的供应量变化时,其他资产的价格和收益率都会受到影响。

  例如,当联储购买抵押支持证券(MBS)时,这类证券的价格可能会上涨,并预期其收益率会下降。在投资者重新平衡投资组合(因为卖出了MBS)并买入替代资产后,其他资产的价格和收益率也会受到影响。

  因此,通过分析资产购买计划引发的供给与期限结构变化以及私人部门持有证券规模比例,就可以对缩表的影响做推算。

  最终选取的五个变量分别是:两个收益率曲线因子,一个国债供给因子(10年期国债的私人部门持有量与名义GDP的比例)和两个代理MBS供应因素(MBS的私人部门持有总额/名义GDP,MBS平均久期)。

  QE与OT的效用会在10年内逐步消散?

  如图所示,2016年底的10年期国债期限溢价效应估计为负100个基点。这意味着如果没有联储的资产购买和期限扩展计划,10年期国债的收益率将会高出100个基点。到2017年底,期限溢价效应大致为负85个基点。这15个基点的收窄反映了联储资产负债表的两个变化:

  (1)SOMA投资组合正在“老”化,资产久期在收缩(2)我们越来越接近再投资政策的变化。

  当资产负债表的规模在2023年第一季度正常化时,期限溢价效应仍然不为零,处于负24个基点。当时,联储的投资组合预计将持有1 .2万亿美元的MBS,而1.1万亿美元的国债持仓中的一半期限将超过10年(见图2)。

  相比之下,在危机之前,联储的投资组合中不存在MBS,而在8000亿美元的国债持有中,只有900亿美元的国债期限超过10年。

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